Centrální banka je v mínusu

V této oblasti je ale třeba našlapovat velmi opatrně. Aby bylo zřejmé, v čem je problém, musíme si nejdřív trochu připomenout, jak vlastně taková centrální banka hospodaří. Jejími aktivy jsou z naprosté většiny investice do dluhopisů, vkladů nebo úvěrů. Centrální banka tedy vydělává hlavně na úrocích (výnosech) z těchto investic. Na opačné straně bilance, tedy na straně pasiv, mívá centrální banka především vklady soukromých bank a také veškeré bankovky a mince v oběhu. (Ano, české bankovky a mince jsou vlastně cosi jako dlužní úpisy ČNB, které můžete do ČNB přinést a žádat jejich proplacení – až na to, že naše milá ČNB má zákonné právo vám je proplatit zase v korunových bankovkách a mincích.)

Hlavním nákladem centrální banky jsou tedy obvykle úroky, které musí vyplácet bankám v souvislosti s jejich vklady. Zato u hotovosti nikomu žádné úroky platit nemusí. A tím se dostáváme k mechanismu, nazývejme jej třeba „úrokový“, na kterém obvyklá centrální banka dlouhodobě v průměru vydělává: její úrokové příjmy bývají větší než úrokové náklady, protože u části svých závazků (u hotovosti) centrální banka žádné úroky zkrátka vůbec neplatí.

Centrální banky ve vyspělých zemích obvykle předávají takto vznikající úrokový zisk do státního rozpočtu domácí vlády – tedy pokud daná centrální banka v daném roce zisku skutečně dosáhne a nepotřebuje jej využít na pokrytí svých předchozích ztrát. Jenomže ČNB není „obvyklá centrální banka“. Její neobvyklost je v tom, že takřka veškerá její aktiva jsou cizoměnová (zejména eurová, ale v menší míře i dolarová a podobně). Jde o dědictví několika epizod v minulosti, kdy ČNB z jistých důvodů záměrně tiskla nové koruny a za ně nakupovala cizí měny, které následně investovala.

Proč je důležité, že jsou aktiva ČNB cizoměnová? Protože její finanční situace se počítá v korunách. Takže kdykoli koruna posílí, hodnota aktiv ČNB (vyjádřená v korunách) se jako mávnutím proutku účetně sníží, a ČNB tedy na svých investicích zaznamená kurzovou ztrátu; v případě, že koruna oslabí, je to pochopitelně právě naopak. Naproti tomu hodnota pasiv ČNB na kurz koruny nijak nereaguje, protože jde o pasiva téměř výhradně korunová.

Může se zdát, že tento kurzový mechanismus není v dlouhodobém průměru důležitý; vždyť ztráty ČNB z epizod posílení koruny a zisky ČNB z epizod oslabení koruny se v čase navzájem tak nějak vyruší, ne? Ne, nevyruší. Epizod, kdy koruna posiluje, totiž bylo a nejspíš ještě dlouhou dobu bude výrazně víc než těch opačných. Důvodem je, učeně řečeno, konvergence (přibližování) české ekonomiky k těm nejbohatším ekonomikám světa, ať už je to ekonomika americká nebo eurozóna. Máme-li bohatnout směrem k „západním“ úrovním (což jistě chceme) a budeme-li toto bohatnutí měřit třeba na mzdách, tak buď musí růst české mzdy v korunách rychleji než ty západní v tamních měnách, nebo musí vůči těmto měnám posilovat kurz koruny, nebo obojí.

V dosavadní historii bohatli Češi velmi často právě posilováním koruny, a tato tendence bude nejspíš pokračovat, byť se bude zpomalovat, až se zcela zastaví – poté, co naše konvergence k Západu skončí. Než se tak stane, bude koruna převážně posilovat, a tudíž výše zmíněný kurzový mechanismus bude vnášet do výsledků ČNB (převážně) ztráty.

Nejnovější údaje o hospodaření ČNB, které pocházejí z 20. října, vyznívají oproti konci loňského roku optimističtěji: ukazují letošní zisk kolem 200 miliard korun. Z kumulativní ztráty 130 miliard se díky tomu během letoška stal kumulativní zisk 70 miliard. Tento vývoj ale jen hezky ilustruje výše řečené: obrat pozice ČNB do plusu je totiž primárně důsledkem letošního jarního oslabení koruny. Jakmile kurz po odeznění nejistoty spojené s koronakrizí zase posílí na „ne-kovidové“ hodnoty, ČNB se nejspíš propadne zpátky do mnohamiliardových ztrát daných celkovým vývojem od 90. let.

V souhrnu je tedy každoroční výsledek hospodaření ČNB výslednicí dvou klíčových mechanismů: úrokového, který existuje trvale a je zpravidla ziskový, a kurzového, který slábne a je zpravidla ztrátový. V dosavadní historii ČNB měly v tomto souboji celkově větší sílu efekty kurzu: na konci loňského roku byla ČNB celkově (včetně zmíněného zisku 60 miliard korun) v kumulované ztrátě téměř 130 miliard korun.

ČNB tedy ve skutečnosti nemá na finanční pomoc vládě ani vindru; naopak, sama je hluboko v minusu. Českou ekonomiku tohle centrálněbankovní zadlužení nijak neohrožuje, nicméně na platby vládě zde prostor prostě není. Situace se změní až teprve ve chvíli, kdy Česko přestane konvergovat, takže koruna přestane trendově posilovat, a až ČNB dokáže svými úrokovými zisky smazat nahromaděné kurzové ztráty. Na tuto chvíli si ale nejspíš ještě hezkých pár let počkáme.